从经营目标刻画哪些行业央企估值可能提升？

虞翊

一、策略——从经营目标刻画哪些行业央企估值可能提升？
（一）前言：从中特估值提出到央企经营目标明确
1.央企估值水平明显偏低
央企估值水平明显偏低，这主要与行业分布（银行、公用事业、交运、建筑占比超过1/3）、经济发展阶段（更加注重增长质量而非总量）以及投资者偏好有较大关系。目前中证央企指数PETTM为10.1倍，分位数36.1%，属于估值偏低的状态。
而估值变化几乎主导了央企指数的走势。历史数据表现央企指数与估值的相关性达到90%以上，盈利对于指数的贡献偏弱。


2.从中特估值的首次提出到多项相关政策跟进
2022年11月末证监会主席首次提出探索建立具有中国特色的估值体系，随后多项会议和文件对于央国企估值提出建议，其中“一利五率”是较为明确的经营目标。


（二）央企经营目标：2023年目标为“一增一稳四提升”
1.央企“一利五率”“一增一稳四提升”为年度经营目标
可以从一利五率的角度出发，分析上市央企的经营情况以及完成相应指标的能力强弱，推断哪些行业具备一定的估值提升空间。


2.一增：利润增速高于全国GDP增速
2021年之后A股央企增速开始领先于非央企板块，A股央企2022年前三季度净利润同比增速为1.7%，高于整体上市公司增长（0.8%）


3.一增：计算机、机场、电力、航空装备达标概率大。


4.一稳：资产负债率稳定到65%左右，给与加杠杆空间
2023年中央企业“一稳”指“资产负债率控制在65%以下”调整为“稳定在65%左右”，给予了央企一定的加杠杆的空间。目前A股央企（剔除金融）后的资产负债率为60.2%（略低于整体A股剔除金融），具有一定的加杠杆空间。


5.一稳：战略新兴行业资产负债率仍有提升空间
战略性新兴产业占比较高的行业有化纤、工程机械、电池、医疗器械、自动化装备、环保、装修建材等，这些行业资产负债率处于警戒线以下，其进行产能扩张的动力较强。


6.四提升：央企ROE领先于非央企，行业分化
行业方面，商贸零售、化纤、航运港口、化学原料、地产、物流ROE明显领先于非央企相应行业，而在光伏设备、能源金属、自动化设备、医疗器械、农化制品方面落后于非央企相应行业。


7.四提升：央企研发强度可提升空间较大
2021年A股央企（剔除金融）研发强度为1.95%（基本与2020年持平），低于整体A股的这一指标（2.05%）。


8.四提升：营业现金比率占优，显示经营业绩含金量高
更加重视现金流安全以及企业经营业绩的含金量。2018-2021年报数据显示央企营业现金比率是明显好于非央企的，这可能与央企回笼资金能力较强有关。


9.四提升：劳动生产率明显偏高，交运、能源、金融领先
央企的全员劳动生产率明显领先于非央企。具体到行业层面，航运港口、证券、银行、煤炭投入产出效率在众多行业中排名靠前。


（三）行业对比：参考“一利五率”，哪些行业央企会出现估值提升？
1.细分领域在6个维度占优情况
2023年盈利增速达到5%以上以及目前资产负债率稳定在65%左右以及以下的行业有33个，本文以A股央企（非金融）为基准，刻画各个行业在一利五率等6个维度方面的占优情况。计算结果表明，央企板块中化学原料和农化制品在以上6个维度均占优，盈利能力、资产负债率、现金流和投入产出效率均表现不错，不过研发强度方面略有弱势。


2.5个维度占优：医疗器械、半导体、能源金属、白酒


3.5个维度占优：电池、军工电子、装修建材、钢铁


4.一利五率综合对比


5.一利五率综合对比结果


硬性指标如净利润增速方面，航运港口、物流等板块较难实现5%以上的增长。

硬性指标如资产负债率方面，仅有航空机场机场资产负债率超过80%。

A股央企中在以上6个维度均领先于整体的行业是化学原料、农化制品。

综合考虑A股行业中央企占比以及行业盈利能力强弱，建议关注A股行业中央企占比达到10%以上并在经营目标“一利五率”中3个以上维度占优的，按照2023年盈利增速预期排序，有以下行业值得关注：计算机设备、电力、航空装备、水泥、钢铁、军工电子、通信设备、工业金属、装修建材、小金属、通信服务。

（四）结论与建议
从经营目标刻画哪些行业央企估值可能提升？
从一利五率（一增一稳四提升）的角度出发，分析上市央企的经营情况以及完成相应指标的能力强弱，推断哪些行业具备一定的估值提升空间。
一增：利润增速高于全国GDP增速。
一稳：资产负债率稳定到65%左右，给与加杠杆空间。
四提升：央企A股ROETTM明显领先于整体A股，整体净资产收益率仍有提升空间。
综合考虑A股行业中央企占比以及行业盈利能力强弱，建议关注A股行业中央企占比达到10%以上并在经营目标“一利五率”中3个以上维度占优的，按照2023年盈利增速预期排序，有以下行业值得关注：计算机设备、电力、航空装备、水泥、钢铁、军工电子、通信设备、工业金属、装修建材、小金属、通信服务。

来源：招商证券